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2006年4月11日

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2006年4月11日行业研究策略报告软件及系统集成2006年二季度投资策略报告寻找萧条期后被低估的价值周强周期性软件及系统集成推荐(上调)上证指数行业规模(亿元)占比%股票家数总市值流通市值重点公司市场走势
资料来源:招商证券相关研究国内软件行业经过多年的萧条期,在2005年逐步走出低谷,我们判断、软件行业将进入一个至少中期的高速发展期.找寻在行业萧条期被低估的价值是我们今后行业投资的重点方向,我们认为目前应重点关注东软股份,太工天成,新3家公司.中国软件行业规模企业将进入高速发展期.国内软件行业经过多年的萧条期,在2005年逐步走出低谷,其原因为一方面行业的新进入者大为减少,另一方面国内的软件公司逐步放下面子,向软件外包这一广阔市场积极扩展,我们判断、软件行业将进入一个至少中期的高速发展期.软件外包业务的发展成为行业发展的主推动力.根据IDC公司预计,中国软件外包产业的在09年之前将保持年增长50%的高速度发展,目前整个中国软件外包产业在世界外包产业中份额甚小,发展空间相当巨大.高速的发展理应给予相关公司更高的估值水平.行业萧条期导致市场对部分行业内公司价值低估.行业的长期萧条不仅导致了行业内公司业绩的不稳定,同时也影响到市场对于行业公司价值的关注,存在部分行业公司的价值为市场大为低估的状态.给予东软股份(强烈推荐-A)的长期投资评级.软件外包业务是未来行业的主推动力、东软股份在发展外包业务上有其独特的优势,公司具国际良好的知名度,得天独厚的外资股东背景以及人才储备,目前正以行业先行者的地位积极开拓这一市场、我们预计未来公司利润持续增长将高达40
. 给予太工天成(强烈推荐-A)的投资评级.我们预计太工天成由于测控等业务的高速发展,将导致06年业绩出现比较大的增长,目前股价仍然呈现严重低估状态、而其未来的煤化甲醇项目将为公司带来更大的行业外想象空间.给予新(推荐-A)的投资评级.2006年新的增长点较为明显,增长将来自税控收款机、农业部的溯源项目以及电子回执业务的发展,目前看来三个项目都进展顺利,但公司的增长与政府项目关联较大,政府对于项目的推进力大小将影响到公司的收入实现快慢.东软股份调研简报
722006 东软股份-利润高速增长,集团整体上市提升公司价值
1522006 太工天成调研简报
832006 太工天成-业绩优良,价值严重低估
2132006 新调研简报
2832006 重点公司主要财务指标重点公司EPS05E EPS06E EPS07E PE05E PE06E PE07E 最新价投资评级变化G 东软强烈推荐A维持G 天成强烈推荐A维持G新推荐A 维持行业研究敬请阅读末页的重要说明Page2
一、中国软件规模企业将迎来中期的持续高速发展期
1,国内市场软件业高成长而低利润的现象分析从国家统计局发布的数据上看,2002年以来中国的软件及系统集成业务的发展速度非常之高,06年预计国内软件及系统集成的总体增长速度仍然能在30%以上.
资料来源:,招商研究但正与行业的高增长相反、2002年以来国内软件业的利润却飞速的下滑,我们分析造
成这一现象的原因主要来自2个方面:因素1,软件企业数目的同等高速扩张下图是国家公布的国内软件企业家数的增长状况.从图中可以看到,软件行业前期的高速增长大部分已被行业每年将近40%的新增公司消耗掉.
敬请阅读末页的重要说明Page3因素2,低端产品的无序竞争造成产品利润的高速下滑我们可以看到,大部分国内上市软件企业目前缺乏独立的核心技术,产品特征不明显,应用级软件较多,高端的系统软件,通用软件,软件开发平台较少,企业相互间基本处于竞争状态、生存环境极为恶劣.企业间同质产品的过度竞争必然导致产品利润的下滑,从公布的软件企业利润率数据来看,软件业的利润率下降是相当惊人的.2004年软件企业的平均利润率只有
7.仅仅3年时间,利润率下降了将近50.
2,2005年企业数目增长趋于理性,定单向规模企业转移截止到2005年9月份,在公布的软件企业数量上,相对04年末、软件企业的数目只增长了10,从2004年底的10000多家,增长到了11000家左右,而同期行业仍然保持了30%的增长,竞争状况已经大为缓解.新增企业数目的减少原因主要来自两个方面,一方面软件业的利润缺乏对资金投入的吸引力、另一方面市场已经发展而逐渐成熟,据我们对一些企业的相关了解,国内企业前期对小软件公司提供的产品心有余悸、对于软件的需求开始转向大规模的企业,开始强调产品的后续维护能力、由于软件的价格目前已经很低,客户开始强调后续的长期合作.
从这一点可以看出、规模性软件企业已经开始走出了低谷.
3,软件企业逐步放下面子,转而发展软件外包业务长期以来,我国软件产业一直把发展自己品牌的软件做为企业的发展方向,软件企业的经营者在意识中比较看轻外包业务,认为其代工性质的业务有损企业的发展形象.
而从实际上看来,国内软件企业若想在外强林立的软件产业中发展自己独立品牌的软件,不可免免的与之竞争冲突、国内企业目前从实力和技术上都有所欠缺、对于大多数软件企业来说,没有一个良好的切入点、走独立发展的道路难度较大.敬请阅读末页的重要说明Page42005年末、我们走访了大多数的软件上市公司、非常惊奇的发现几乎所有的公司都开始面向外包这一业务.根据咨询机构IDC发布数据,在求大于供的市场状况下,2004年中国软件外包市场以
49.9%的高增长速度,达到了5.99亿美元的市场规模.在未来五年内将会保持50.9%的高复合增长率,到2009年市场规模将达到46.96亿美元.报告分析,中国政治环境的稳定,经济环境的繁荣是国外客户越来越倾向于选择中国作为软件开发市场的首要原因.另外,中国市场自身所具备的成本优势,普遍比印度市场的人力成本低20%至40%的价格,更是中国越来越吸引国外厂商外包项目到中国市场的原因.
目前在软件外包领域比较大的企业有两类:一是近年刚转型涉足外包业务的自有品牌软件供应商,如用友,金蝶,浪潮等;二是多年耕作在外包战线的老牌国内企业,如东软,中软,中讯和网新等.从目前中国企业占有国际外包市场的份额分析,全部中国公司外包业务目前只相当于日本一个国家发包总量的4,市场空间相当广阔、这为未来国内具有一定知名度的软件企业提供了良好的发展空间,同时,由于外包市场空间非常巨大,足以消化掉众多的国内软件企业.我们判断、国内具有一定国际知名度的规模软件企业将迎来一个中期的高速发展期.
二、软件外包业务将成为行业发展的主要推动力世界上软件需求最大的两个国家分别是美国,日本,前者占了65,后者占10.目前国内企业大多数以外包日本的软件业务为主,与日本合作的原因在于,日本的外包技术门槛比较低,大多以小而散的形式发包、而且与印度相比、中日的合作更具有文化与传统上的优势.
软件外包行业基础数据如下:敬请阅读末页的重要说明Page5
1,国际软件外包市场预计09年前以高于20%的速度增长
2,中国的软件外包业务的成长速度高达50% 中国的软件外包产业的未来增长速度远远高于国际市场的增长速度.每年的增长率都接近50.IDC预计到09年,中国软件外包的业务量将达到46.96亿美元.(即使09年中国的软件外包金额达到了预测中的46.96亿美元、也仅是日本09年软件外包发包金额
82.9亿美圆的12,世界软件外包市场的120)
资料来源:IDC,招商研究
三、市场存在部分在萧条期价值被严重低估的公司从2000年开始,行业内公司经历了长达5年的萧条时期,在萧条期,公司的业绩表现相当不稳定,业绩大幅下滑,市场对于投资该类股票的收益预期大大降低.
2005年末、行业出现了比较明显的转折,规模性企业将恢复前期的高速增长,在市场上存在因萧条期而价值被严重低估的公司、找寻在行业萧条期被低估的价值是我们今后行业投资的重点方向.敬请阅读末页的重要说明Page6
四、重点公司我们认为在2006年2季度应重点关注东软股份,太工天成,新3家公司.
1, 东软股份-强烈推荐A 东软集团是国内最大的软件外包公司、凭借其国内的行业地位以及其良好的外资背景,集团04年外包业务3000万美元、05年达到5500万美元、06年预计将达到8000万美元的收入水平.作为行业的领头羊,其增长速度大大高于50%的行业增长速度.东软集团即将以定向增发的方式完成整体上市.整体上市不仅对于公司06年业绩有相当的增厚,而且将导致外包业务占整体的利润比例高达85,预计未来公司利润持续增长高达40.由于软件外包行业具有高速的成长性,国外同类公司都有较高的PE定位水平.我们认为东软集团的市场定位于30倍以上是相当合理的,虽然目前公司的股价已经逐渐接近我们给予该公司的短期目标价,但由于其成长的长期性,我们维持其长期强烈推荐-A的投资评级.
2, 太工天成-强烈推荐A 公司04年测控系统的收入为5300万,05年能够达到8000万,预计06年测控系统的销售能够达到1.2亿,由于具有完全的知识产权、销售毛利高达
50,06年该项销售收入的增长将导致公司每股业绩增长接近0.10元.
子公司山西天成大洋能源化工有限公司目前为兖矿国际焦化有限公司提供主焦煤产品、公司注册资本11050万元、05年正处于增资后的调整期,实现净利润只有300万左右,预计06年利润该子公司利润将超过1000万,而太工天成占其81%的股权、这项增长导致其每股业绩增长0.04元左右.
由于05年年底公司回款顺利,预计公司05年业绩为0.38元股,通过上面两项明显的成长点计算,我们预计公司06业绩将达到0.52元股.
公司正积极推进其60万吨媒化甲醇项目,该项目不仅盈利相当可观,而且符合中国能源发展国情、项目的广泛推广可能因此改变中国在世界上的能源地位、发展前景较为乐观.我们认为目前公司股价仍然大为低估,考虑到公司测控业务的持续成长性,维持投资评级为强烈推荐-A.敬请阅读末页的重要说明Page7
3, 新-推荐A 2006年新的增长点较为明显,增长将来自税控收款机、农业部的溯源项目以及电子回执业务的发展,从目前的发展状况看来,这三个项目都进展顺利,同时公司将未来的发展定位于IT服务业公司计划2006年销售税控收款机销售7-10万台,根据客户已有的装备的不同、每台价格在数百-2000不等(公司目前较为高端产品-银税一体机价格在2000左右,但改造客户原有的POS机、打票机等只需要数百元)、预计销售收入在0.8-1.2亿左右,同时根据招标合同每台将在07年开始收取200元年左右的服务费.这一项目不仅能导致公司06年销售收入增长接20-30.
尤为重要的一点的是给予公司发展以服务为主的IT产业打下坚实基础.
国家农业部溯源项目总投资在37亿左右,其中将采购2维码设备40万台,每台价格在4000左右,总值18亿,目前只有公司与另外2家国外公司应标该设备,从政府采购对于安全与保密性考虑,新具有绝对的竞争优势,项目将分3年执行、该项目构成公司06-08年销售收入增长重要的增长电.公司与中国移动合作的电子回执业务进展顺利,中国移动将在2006年扩展了实验领域,将在成都,重庆,北京,上海四个城市进行大力推广,业务主要是实现电影票,火车票,飞机票的电子购买,实现票据的无纸化.电子回执业务的前景较为乐观,目前主要问题在于应用领域的进一步开拓和消费者接受程度.公司的成长主要来自国家政府的项目,政府对于项目的推进力度将直接影响到何时实现该收入,短期预测性较差,但存在某时期出现超高速增长现象的可能.我们调高06年业绩预测为0.40元股,对于06年的业绩预测将根据农业部溯源项目的实际进展进行调整,同时电子回执业务将构成未来公司业绩增长的想象空间,投资评级维持为推荐-A.敬请阅读末页的重要说明Page8
附:招商证券公司投资评级类别级别定义强烈推荐预计未来6个月内、股价涨幅为20%以上推荐预计未来6个月内、股价涨幅为10-20%之间中性预计未来6个月内、股价变动幅度介于±10%之间短期评级回避,股价跌幅为10%以上A 公司长期竞争力高于行业平均水平B 公司长期竞争力与行业平均水平一致长期评级C 公司长期竞争力低于行业平均水平
附:招商证券行业投资评级推荐行业基本面向好,预计未来6个月内、行业指数将跑赢综合指数中性行业基本面稳定,预计未来6个月内、行业指数跟随综合指数评级回避行业基本面向淡,预计未来6个月内、行业指数将跑输综合指数重要说明本报告中的信息均来源于公开资料,我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证.报告中的内容和意见仅供参考、并不构成对所述证券买卖的出价或征价.我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责.我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务.本报告版权归招商证券所有.

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