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机械行业

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机械行业公司分析兴证研第号秦川发展调研报告00略有瑕疵瑕不掩玉
投资评级:审慎推荐(首次)请参阅后面每页页脚的重要说明
市场数据:2005年11月3日收盘价(元) 3.39一年内最高最低(元上证指数1095市盈率14.74市净率1.25息率%(分红股价)
基础数据:2005年09月30日每股净资产(元) 2.72净资产收益率(%) 6.10资产负债率(%总股本A股(万股项目时间2004年2005年E 2006年E主营业务收入(万元主营业务利润(万元净利润(万元每股收益(元
注:每股收益均按最新股本摊薄投资要点
整体感觉:经过40年的积淀、公司技术力量雄厚,竞争力突出、质地优良,藏在深山不为人知,当然也存在着几个问题需要关注.调研对象为公司总裁胡弘,销售部,财务部,证券部部长,对公司基本情况有所了解,现场参观增加了感性认识.整体感觉公司质地优良,所处位置偏僻加上对外宣传不足,影响投资者的认知.面对机床行业低端混战,高端失守的现状,公司以三精为基础和手段,以三高为目标,走高端品牌发展战略.公司凭借动态条件下的三精(精密加工,精密装配、精密检测)优势,以追求三高(高端技术,高端市场、高效益)为目标,以自主研发为核心、积极树立高端自有品牌.目前公司已成为目前世界上品种最多,规格最全的磨齿机制造商.公司80%以上的机床为高精度数控机床.
公司主要业务分为两类:机械类占90%左右,毛利率30,为利润主要来源,电脑主板占10%左右,基本不创造利润.其磨齿机国内占有率超过75,控股的格兰德在外圆磨床领域居国内第三位、UAI在拉床行业居全球领先地位.公司机械类产品包括精密磨齿机、外圆磨床,塑料机械,转向泵,特种齿轮箱等产品、凭借公司技术实力和进入壁垒,公司机械产品毛利率维持在30%左右(其中磨齿机40%以上,外圆磨20%以上),高于一般机械和机床制造业平均水平.
研究员:朱学东2005年11月03日针对磨齿机行业增长速度比较慢的情况,公司通过横向和纵向的扩张来提高收入和盈利水平.公司打算以丰田工机为榜样,走机床制造和利用相关机床加工一体的发展模式.公司报告公司自01年后改变了投资多元化的战略,专注于制造业的发展.横向扩张是通过增加机床产品的种类,如外圆磨床,拉床,注塑机械,加工中心等.
纵向扩张则是利用公司精密机床为依托加工相关产品、如转向泵,特种齿轮(、雷达转塔、风力发电设备),电梯曳引机、精密齿轮等.机构投资家INVESTOR
公司产品下游客户分布情况是:30-40%用于汽车产业;10-20%用于机床行业;20%左右用于工程机械行业;10-20%用于军工行业,其余为其他行业.产品交货期一般为6个月,明年一季度定单已满.
公司目前存在的问题有以下三个:1,磨齿机行业增长速度缓慢,如何利用自身的优势获得发展2,对不产生利润的电脑主板行业如何进行处理,是否进行剥离3,帐龄超过3年的应收帐款和其他应收款金额为2218万元、计提15%坏帐比例是否偏低是否一次性计提存货为电脑主板类产品、7074万提减值准备504万是否偏少公司列入陕西省股改7家试点之一、正常情况下年内完成股改、目前方案由广发证券制定.考虑到机床行业在5年计划的第1年和最后1年增速放慢和公司产品的特点、预计公司2005年每股收益为0.23元、2006年每股收益为0.26
元、2007年为0.33元、投资建议为审慎推荐.
图表目录:
图1:近年来机床产量增长情况
图2:机床产量与固定资产投资之间的相关性
图3:各种机床销售收入比例构成
图4:液压件,齿轮,曳引机等快速增长
图5:机械制造业快速增长(包括机床,齿轮,液压件等
图6:电脑主板业务逐步萎缩
图7:盈利能力和成长性
图8:营运能力和偿债能力
表1:应收帐款和存货
表2:公司盈利预测结果
表3: 价格敏感性分析
表4: 价格敏感性分析
表5:北美机床工具公司估值
附表:收入预测本报告是为特定客户和其他专业人士提供的参考资料.文中所有内容均代表个人观点.本公司力求报告内容的准确可靠,但并不对报告内容及所引用资料的准确性和完整性作出任何承诺和保证.本公司不会承担因使用本报告而产生的法律责任.本报告未经授权不得复印,转发或向特定读者群以外的人士传阅、如需引用或转载本报告,务必与本研究所联系,否则后果自负.机床行业快速增长机床工具行业从2000年走出低谷后,经历了4年的快速发展期.从2004年后半年开始宏观调控政策对行业发展速度产生的影响逐渐显露,2005年必将进一步全面显露,预计年增长速度从去年的36%回落到20%左右.
40 产量(万台)同比增长率(%)
来源:WIND2004年全年,我国金属加工机床消费额约为94.6亿美元、占当年世界机床产值的20.9.生产方面,2004年金属加工机床产值约合40.6亿美元、同比增速达36.6,仍居世界第四位.其中、数控机床和高精机床的产量分别为51861台和4354台,增速分别高达49.84%和75.28.
固定资产投资快速增长和汽车,航空航天,模具等工业的迅猛发展是刺激机床行业起飞的主要动力.固定资产每投入100亿元、将带动0.8亿-1.1亿元的机床市场消费额.预计未来3-5年,固定资产投资的增速很难降到15%以下,因此,机床行业产值将保持年均15%左右的速度增长.
2004 机床产量增速%固定资产投资增速%
来源:国家统计局低端混战,高端失守中国机床市场目前分为中低端和高端两大块.众多的中国企业,通常是国有企业占据低端市场、低端混战愈演愈烈,但高端市场则主要由外国制造商,特别是被欧洲,日本的制造商垄断、我国汽车,航空和航天,发电,船舶,特别是军工等行业急需的高技术数控机床75%甚至100%依赖进口.
3 面对磨齿机市场空间有限,进行横向扩张国内齿轮加工机床占整个金属加工机床销售额的4-5,包括铣齿机、插齿机、剃齿机、磨齿机等品种.其中目前磨齿机市场规模在3亿元左右,公司占据75%的市场份额.公司技术实力在国内机床行业处于行业领先,在保持磨齿机领先地位的情况下,利用技术优势和人才优势,通过横向扩张进入外圆磨床,组合机床,拉床,塑料机械等领域,为公司开辟新的增长领域.比如控股的格兰德生产外圆磨床,销售收入从02年不足6000万元、迅速成长到目前1.2-1.3亿元.塑料机械和组合机床将成为未来两年新的增长点.依靠技术和装备优势,纵向向下游产业拓展除了增加机床品种外,利用精密机床为依托加工相关产品、如转向泵,特种齿轮,电梯曳引机、精密齿轮等、生产产品以高,精,尖,特为主.
这部分产品销售收入和主营利润逐年增长,年均增长速度超过20,由于加工精度很高,毛利率处于较高水平.万元%收入利润毛利率
来源:秦川发展报表INVESTOR
5 并购美国UAI公司取得进军北美市场的立足点UAI公司有80年的历史,其拉削工艺、拉刀、拉刀磨,拉床等四拉合一技术在世界机床行业居于前列,具有雄厚的技术实力和广泛的用户群,全球排在最前面的美国制造业企业基本都是UAI的客户.通过购并,公司不但获得拉削技术和品牌而且拥有了大量的客户资源,这为公司拓展北美地区业务提供了保证.另外,公司目前在与德国一机床企业商谈合作,为实现其中国,北美,欧洲三足鼎立战略而布局.专注于机械制造业,电脑主板业务逐渐萎缩
图5:机械制造业快速增长(包括机床,齿轮,液压件等)
24.00%
25.00%
26.00%
27.00%
28.00%
29.00%
30.00% 机械制造收入机械制造利润毛利率公司电脑主板业务是试图拓展发展空间的一次尝试,当然也是失败的尝试.
这次失败为专注主业,依托主业做大做强提供了宝贵的经验.目前电脑主板主营收入不及2001年的13,并逐步萎缩.而机械制造业的收入,利润呈现稳步增长态势,年均增长超过25.
10.00%
15.00%
20.00% 公司财务状况良好
-10 主营业务收入同比增长率(%)主营业务利润同比增长率(%)净利润同比增长率(%)销售毛利率(%)销售净利率(%)期间费用率(%)净资产收益率(%)
012345 存货周转率(次)应收账款周转率(次)固定资产周转率(次)资产负债率(%)已获利息倍数(倍)流动比率速动比率关于应收款和存货减值准备的问题一般三年以上的应收款都当坏帐计提,而公司2218万元三年以上的应收款只计提了308万元的坏帐准备,明显偏低.公司需解释是否成为坏帐以及如何进一步计提.据了解,公司库存商品系电脑主板,由于电脑产品更新速度较快、7074万计提504万元是否偏低这两项计提由于存在不确定性,需要公司给出明确的说法,以减少不确定性.账龄其他应收款金额(元) 提取的坏账准备(元)3年以上账龄应收账款金额(元) 提取的坏账准备(元)应收款合计存货项目存货金额(元) 跌价准备(元)存货库存商品
数据来源:秦川发展中报盈利预测
1,假设条件:
1, 2006年车铣磨复合加工中心生产5台,每台600万元、增加收入3000 万元.2007年达到10台,增加收入6000万元.
2, 2006年新型成型磨齿机销售5台,增加收入3000万元、2007年增加6000万元.
3, 塑料机械2006年新增销售1-2台增加销售收入万元、2007 年增加万元.
4, 一般情况下,5年计划的第一年和最后一年销售收入增长比较慢,07,
08,09年增速较快.
5, 毛利率维持以前的水平,逐年略有降低.费用率按以前年份平均水平, 所得税率按15%计算.
2,预测结果:单位(万元
一、主营业务收入
减:主营业务成本
二、主营业务利润
加:其他业务利润营业费用管理费用财务费用
三、营业利润投资收益补贴收入
四、利润总额
减:所得税
减:少数股东权益
五、净利润
数据来源:兴业证券研发中心估值分析
1,DCF-FCF 永续增长率
1.50%2.00%2.50%3.00% 3.50%
11.00%
12.00%
13.00% 股权成本
14.00% 估值合理范围为元.名称 ROIC(04)沈阳机床青海华鼎交大科技平均秦川发展按照机床行业公司平均PE,PB计算,公司估值为:按PE为=6.45元;按PB为=4.68元.
3,参照北美同类企业Machine PB ROE(%)Hardinge Inc. (HDNGKaydon Corp. (KDNKennametal Inc. (KMTLincoln Electric HoldingsInc. (LECOMemry Corp. (MRYNN Inc. Corp.
(RBCTimken Co. (TKR
数据来源:雅虎财经
按照北美机床工具行业公司来估值的话:按P=4.17元;按PB=5.06元.
结论:综合以上判断、公司合理的估值范围为4.3-4.7元.考虑到公司存在一些不确定性,建议3元以下介入以增加安全边际.投资建议为审慎推荐.投资评级的说明报告发布后6个月内股价涨跌幅相对同期的上证指数深证指数的涨跌幅为准.
投资建议的评级标准推荐相对强于市场表现10%以上审慎推荐相对强与市场表现5% - 10%中性相对市场表现在-5% - 5%回避相对弱于市场表现在5%以下
附表:收入预测(偏保守)机床主营业务收入同比增长率44.79%20.00%26.00% 30.00%毛利率27.94%29.00%28.00% 28.50%液压件主营业务收入同比增长率19.72%15.00%10.00% 10.00%毛利率27.71%27.00%27.00% 26.50%齿轮主营业务收入同比增长率31.00%25.00%20.00% 10.00%毛利率25.11%24.50%24.50% 24.50%电梯曳引机主营业务收入同比增长率-0.28%3.00%2.00% 1.00%毛利率26.43%26.00%25.50% 25.00%IC卡主营业务收入同比增长率% -10.00%毛利率13.77%13.00%12.00% 12.00%电脑主板主营业务收入同比增长率% -40.00%毛利率主营业务收入劳务同比增长率129.09%10.00%15.00% 12.00%毛利率24.57%20.00%20.00% 19.00%合计主营业务收入同比增长率20.90%12.49%17.03% 20.85%毛利率25.39%25.15%25.62% 26.89%

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